Modelos teóricos (Huddart 1993) sobre la presencia de grandes accionistas junto con un número importante de pequeños predicen mayor monitoreo e incremento en el desempeño de la firma. Sin embargo mayores bloques en manos de un solo accionista también pueden inducir una mayor aversión al riesgo, lo cual tiene efectos negativos en el valor de la firma (Admati, Pfleiderer y Zechner 1994).

Los inversionistas institucionales son otro tipo de accionistas externos cuya presencia se ha incrementado enormemente en los últimos anos. Este tipo de accionistas ha sido caracterizado por su activismo. Al no tener nexos con el gerente, ni disfrutar de beneficios privados de control, sus acciones se perciben como netamente adicionadoras de valor. Un beneficio potencial adicional poco explorado aun por la literatura es que un inversionista institucional es una solución al problema del “free-rider”, que impide efectivamente el monitoreo del gerente por parte del accionista minoritario y puede reducir la liquidez y profundidad de los mercados de acciones. LLSV (1998) han sugerido que otro beneficio de la presencia de grandes accionistas es el respeto de los derechos de los accionistas minoritarios, valido especialmente en paises con bajos niveles de protección legal.

Los exámenes sobre la incidencia en el valor de la firma cuando existen accionistas importantes externos no son concluyentes para las firmas en Estados Unidos, el valor de la firma no tiende a incrementarse cuando estos aparecen. El asunto aquí puede estar relacionado con problemas de endogeneidad, por ejemplo los inversionistas externos pueden sentirse atraídos por firmas que tengan un desempeño pobre, estableciendo una asociación negativa que oculta los beneficios de su presencia. Estudios realizados para firmas alemanas (Elston 1993, Cable 1985 y Gorton y Schmid 1996; citados por Allen y Gale 2001) encuentran que las firmas con fuertes lazos con bancos, tienden a tener menores restricciones de liquidez. Adicionalmente, firmas con una mayor proporción de acciones controladas por bancos tienen mejores resultados.

d. Deuda

La lógica que opera bajo el argumento de la deuda como mecanismo de gobierno es simple: a mayor deuda, menor margen para utilizar el flujo de caja de la empresa en forma ineficiente (Jensen 1986). Como siempre, también existe el lado negativo del argumento: un exceso de deuda puede inducir la toma de riesgos, incluso el aceptar proyectos con valor presente neto (VPN) negativo. Al ubicar los beneficios potenciales principalmente en cabeza del accionista y las perdidas en los tenedores de deuda, el valor esperado de un proyecto de este tipo (de alto riesgo y con bajo nivel de inversión por parte del accionista) para el gerente (actuando en nombre del accionista) es positivo aun cuando tomado en su conjunto (valor de la deuda mas el valor del patrimonio) su valor pueda ser negativo. En este caso el conflicto de agencia es entre el accionista y el tenedor de deuda. Myers (1977) apunta hacia otro efecto negativo, un exceso de deuda puede causar que la empresa no implemente buenos proyectos debido a que los beneficios recurren principalmente a los tenedores de deuda.

La justificación de la deuda como mecanismo efectivo a menudo hace referencia a las compras apalancadas y recapitalizaciones que se dieron en los Estados Unidos en los 80s. Es difícil sin embargo atribuir todos los beneficios obtenidos (que fueron muy importantes) en estas transacciones al incremento de los niveles de deuda. Aunque las empresas objetivo, pertenecían a industrias maduras y eran de gran tamaño (con altos niveles de flujo de caja libre y potenciales conflictos de agencia) y existe evidencia de las empresas recapitalizadas realizaban inversiones con VPN negativo, existen otras potenciales razones que podrían reducir el conflicto de agencia: (1) las recapitalizaciones se caracterizaban por un incremento en la propiedad accionaria en manos de los gerentes; y (2) comúnmente existía un importante y significativo accionista externo.

Un punto que tiene influencia sobre la deuda como mecanismo de gobierno, es el nivel de protección del acreedor, países donde los derechos de los acreedores no sean respetados reducen su efectividad como elemento disuasorio del uso inefectivo (para el accionista) del flujo de caja libre. Un préstamo con garantía real, pierde su capacidad de aconductamiento si la liquidación del activo garantía no es expedita o puede disputarse en los tribunales.

Es posible también que la deuda sea un mecanismo transitorio de gobierno, aplicable en empresas que requieran un cambio rápido y drástico en sus prácticas ejecutivas. Esto se refuerza por el hecho de que la fuente más importante de financiación para las empresas sean las utilidades retenidas y por la reducción del apalancamiento característico de las recapitalizaciones una vez la empresa supera las condiciones que la llevaron a ser recapitalizada.